Análises

Cenário Econômico - Outubro 2014

Cristiane Schmidt

Economista da Itaú Asset Management

Resumo da análise:

Economia brasileira passa por um momento de pausa

Versão Texto Versão Podcast

Cenário Econômico - Outubro 2014

Cristiane Schmidt

Economista da Itaú Asset Management



Brasil

A economia brasileira passa por um momento de pausa. Os dados do PIB dos últimos quatro trimestres revelam estagnação na sua taxa de crescimento e os números da taxa de investimento (formação bruta de capital fixo) indicam uma situação desafiadora para os trimestres vindouros, uma vez que, por quatro trimestres consecutivos, os investimentos apresentaram variações negativas cada vez maiores.

Fonte: Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE); a.s.: Ajuste sazonal

De fato, os empresários estão usando cada vez menos as suas capacidades instaladas disponíveis e demonstram desconfiança com respeito ao futuro, conforme indicam os gráficos abaixo. Parecem vigilantes diante das incertezas. Apesar do aumento da ociosidade na economia, a inflação corrente segue persistentemente acima de 6%. O índice de preços ao consumidor medido pelo IPCA teve aumento de 0,25% em agosto (SA), elevando o dado dos últimos 12 meses para 6,51%, contra 6,50% em julho. Desde o começo do ano até este momento, o dado cumulativo fica na casa de 4,02%. Nossas projeções para 2014 e 2015 sofreram alterações para 6,5%, de 6,3% e 6,4%, respectivamente. A indústria automobilística, em particular, a despeito dos incentivos tributários concedidos, vem apresentando queda na produção e nas vendas, além de aumento nos estoques, uma vez que o seu maior demandante externo (a Argentina) passa por um período complicado.

Fonte: Federação das Indústrias do Estado de São Paulo (FIESP)

Fonte: Fundação Getúlio Vargas (FGV) e Itaú Asset Management

A cautela, no entanto, não se concentra tão-somente nos braços dos investidores. Os consumidores também começam a se mostrar mais cuidadosos com o aumento do consumo, em especial, via crédito – dois dos principais pilares (em conjunto com o boom dos preços das commodities) do crescimento entre 2004 e 2010. Não só porque estão se comprometendo com 22% de sua renda com dívidas contraídas (nos EUA o comprometimento das famílias é de 11%), mas porque há receio da perda do emprego e diminuição de renda real, dado que a inflação tem oscilado ao redor de 6,5% (banda superior da meta estipulada pelo governo). Não por menos, a confiança do consumidor também tem minguado desde abril de 2012.

De fato, após um longo período em que o país aproveitou o boom demográfico e taxas de desemprego decrescentes, o quadro começou a reverter. Ainda que o número em si (5% em agosto) pareça confortável, a dinâmica do mercado de trabalho oferece reflexão adicional. Se, por exemplo, a taxa de desemprego for calculada considerando a taxa de participação constante (isto é, desconsiderando o desalento), o número estaria próximo a 6,5% com tendência desfavorável. Não por menos a percepção dos consumidores quanto a lograr emprego já vinha piorando desde 2012. Soma-se a este fato a estagnação observada da massa salarial (o quanto as pessoas ocupadas ganham em média), que desestimula as famílias a seguirem comprando. O reflexo disso pode ser observado nos dados de vendas reais do comércio (varejo), que demonstrava grande pujança até então e vem crescendo cada vez menos.

Fonte: IBGE, Fundação Getúlio Vargas (FGV) e Itaú Asset Management

Este cenário levou a uma desaceleração da tomada de crédito pelas famílias. Em agosto de 2014, apesar do volume de crédito à pessoa física ter expandido 6,5%, este decorre do aumento no crédito direcionado (em especial do imobiliário e, agora, do rural) e não do livre, que, aliás, vem contraindo desde maio de 2014. O pior comportamento é o do crédito para a aquisição de veículos, com tendência de queda desde 2011.

Por diversas variáveis macroeconômicas observadas, portanto, nota-se uma crescente cautela dos agentes econômicos, tanto do ponto de vista dos empresários quanto do consumidor. Apesar disso e das quedas nas taxas de crescimento trimestrais do PIB, é possível que alguma recuperação possa ocorrer no último trimestre, fazendo com que o PIB de 2014 não apresente crescimento negativo.

Em setembro, a taxa de câmbio sofreu forte depreciação (9,4%), fechando o mês em 2,447 R$/US$, o nível mais alto desde 2009. Parte disso deve-se a temores de que o Banco Central Norte Americano (FED) possa antecipar o início do ciclo altista (de setembro de 2015 para junho 2015). Revisamos nossa projeção de câmbio para 2,40 R$/US$ e 2,61 R$/US$ para 2014 e2015, respectivamente.

Internacional

Conquanto o cenário externo apresente desafios assimétricos, há certos fatores que afetam a todos os países globalmente. Dois importantes componentes a serem citados são: o declínio nos preços das commodities e o fortalecimento do dólar.

De fato, o preço das commodities em dólares, de forma geral, está em queda há pelo menos três anos e meio. No caso do minério de ferro, em particular, a queda de seu preço tem afetado as empresas exportadoras, como a Vale, e o país, através de uma piora na balança comercial. Para exemplificar o tombo dos preços, entre janeiro de 2012 e outubro de 2014 houve queda de 42% e, desde janeiro de 2014, diminuição de 16,5%.

Fonte: London Metal Exchange 

CRB (Commodity Research Bureau Index) mede a direção dos preços de commodities em geral

Fonte: TSI (China) from Bloomberg

Esta queda nos preços deriva-se, sobretudo, do desaquecimento da China (que crescia a dois dígitos e vem migrando para algo ao redor de 7,5%), através, principalmente, da diminuição da sua taxa de investimentos, que crescia a 27% ao ano e agora cresce na casa dos 9%. Este fato diminui a demanda por commodities metálicas e por isso, afeta os exportadores de commodities. Dadas estas condições, portanto, não há razão para esperar uma volta dos preços para patamares de 2010.

Outra variável que vem afetando os mais diversos países é a valorização do dólar. Dentre outras explicações possíveis, há, ao menos, três fatos que merecem destaque, pois, isoladamente (ceteris paribus), cada um pressiona positivamente o dólar. O primeiro evento refere-se à subida dos juros americanos em 2015, que, no dia 18/09 (quando ocorreu a reunião do FOMC), teve a sua expectativa de aumento antecipada (de setembro para junho de 2015), o que provocou uma intensificação na valorização da moeda americana frente a outras (pode-se observar este fato pelo DXY, um índice que compara o dólar contra uma cesta de moedas, ou pelo EMFX, outro índice, que compara o dólar contra moedas de países emergentes – quanto mais baixo, mais forte o dólar).

Fonte: Bloomberg

O segundo fato diz respeito aos estímulos monetários que vêm ocorrendo pelos bancos centrais na área da Zona do Euro, no Japão e, mais recentemente, na China. Apesar do crescimento da China não ser baixo (como ocorre no Japão e na Zona do Euro), seus governantes entendem que certos setores precisam de mais estímulos para que o crescimento alcance o planejado (7,5%). O terceiro evento se refere ao crescimento mais moderado da China, que tem demandado menos commodity de alguns países emergentes, que, por sua vez tendem a crescer menos e a demandar mais desvalorizações de suas moedas.

Já o cenário internacional mostra que há dinâmicas de crescimento assimétricas entre os países, em um mundo onde o PIB deve crescer na ordem dos 3%-3,5%, para 2014 e 2015. Este crescimento desigual está distribuído da seguinte forma: Zona do Euro e Japão devem crescer em torno de 1%; China, entre 7% e 7,5%; e EUA, que detêm 25% do PIB mundial, devem alcançar algo em torno de 2% e 3,5% em 2014 e 2015, respectivamente.

Quanto à China, apesar de apresentar crescimento dentro do esperado (7,5%), com um indicador de compras (PMI, tanto medido pelo HSBC, quanto pelo NBS) de setembro acima de 50 – o que indica expansão – não tem reagido aos estímulos dados pelo governo. Por isso, recentemente, além do afrouxamento de políticas relativas à concessão de empréstimos para as famílias comprarem casas, houve injeção de US$ 80 bilhões aos caixas dos principais bancos do país. O setor de construção é, talvez. aquele que mais preocupe as autoridades chinesas. Segundo o índice de preços de casas de uma agência privada chamado Soufun 100-city, por exemplo, houve mais um decréscimo (0,9% em setembro) no preço desses ativos, de uma série que vem apresentando uma tendência de queda desde 2013.

A Zona do Euro, por sua vez, segue com o problema do desemprego e o de uma possível deflação. A variação dos preços segue baixa, em 0,25% em setembro e o desemprego, alto, em 11,5%. O PMI de setembro deste grupo segue acima de 50, mas de forma assimétrica: Alemanha em queda, Espanha estagnada e França e Itália com leves crescimentos – para dar alguns exemplos. Para sair desta letargia, o ECB já diminuiu os juros no mês passado em 10bps e, agora, definiu que a compra de ativos (ABS e covered bonds) ocorrerá ainda neste ano. Para ter uma dimensão da intenção do alcance dos estímulos da medida, está em discussão a possibilidade desta compra ser feita inclusive com relação aos ativos de países com notas de crédito baixas, como Grécia e Chipre.

Por fim, os EUA seguem crescendo lentamente, mas de forma sustentável e de maneira a deixar os consumidores e empresários cada vez mais confiantes. De fato, há razão para estes sentimentos. Afinal, o hiato no mercado de trabalho e do produto são cada vez menores; o mercado de crédito (desconsiderando para moradia e para estudantes) segue aumentando; e as diversas métricas do mercado de trabalho seguem a indicar diminuição da ociosidade. Mesmo alguns indicadores que possam apresentar quedas no curto prazo, demonstram dinâmicas favoráveis. É o caso do PMI (ou ISM) de setembro (56,6), que, apesar de ter sido um número mais fraco do que de julho e agosto (57,1 e 59, respectivamente), tem apresentado tendência altista (junho, por exemplo, era de 55,3). Talvez o único setor que ainda requer certo cuidado na análise é o de moradia. O gasto com construção, apesar de oscilar em torno de 10% ao ano desde 2012, apresenta uma dinâmica de desaceleração desde o início do ano, em especial o gasto com construção de residências. Em setembro gastou-se US$350 milhões tanto para residenciais quanto para não residenciais.

O cenário externo, portanto, segue desafiador. Mesmo o mundo apresentando crescimentos desiguais e mesmo fatores comuns estarem afetando os diversos mercados, o crescimento mundial tende a voltar a ser 3,5% a partir de 2016.